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人民币"破7"之际现反转 央行为何选这一时刻出手？
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百家号08-06 20:37
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关键点位关键时刻，再度准确出手。央行8月3日宣布将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。当日，在、离岸人民币兑美元汇率盘中双双反弹逾600点，市场预期明显改善。
央行为何选在这一时刻出手？市场人士认为，一方面，人民币兑美元跌至6.90附近，或有进一步贬值压力。另一方面，6月下旬以来，CFETS（中国外汇交易中心，China Foreign Exchange Trade System）人民币汇率指数加速下跌至92.41，跌出了94-95的“合意区间”。
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机构人士称，6月中旬以来人民币兑美元及兑一篮子货币出现“双贬值”，尤其作为人民币实际有效汇率的“锚”——CFETS人民币汇率指数大幅下跌5.56%，表明近期这一轮贬值已“超调”。此次央行上调外汇风险准备金率，将增加做空人民币成本，叠加不排除后续进行逆周期调节可能，对人民币贬值预期起到较强抑制作用。目前，市场对下半年人民币汇率趋稳预期已基本达成共识。
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做空成本增加
8月3日晚，央行在官网公告称，决定自2018年8月6日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。
外汇风险准备金是汇率波动管理三大工具之一，也是宏观审慎框架的组成部分。2015年“8·11”汇改后，为应对人民币波动加剧，央行首次要求对开展代客远期售汇业务的金融机构收取外汇风险准备金，准备金率定为20%。2017年9月，在市场预期趋于理性的背景下，央行将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%调整为0。
此次央行再次启动外汇风险准备金工具的原因很清楚，央行在公告中明确指出，此次操作主要是“为防范宏观金融风险，促进金融机构稳健经营，加强宏观审慎管理。”
这一举措的影响也很直接：外汇风险准备金率上调将增加远期购汇成本，增加做空人民币成本，远期购汇规模减小有助于套利交易减少和汇率预期稳定。
CFETS指数超调
在人民币连续贬值逾3个月后，央行为何选择在此刻出手？市场人士认为，随着在、离岸人民币兑美元双双来到6.90附近，应防止顺周期行为演变成“羊群效应”。
机构人士认为，不仅人民币兑美元的这个单一汇率“价格”值得关注，与贸易结构相符合的“加权价格”——CFETS人民币汇率指数更值得关注。
“2016年年中开始运行的汇率机制的核心是维持一篮子指数合理稳定运行。目前，CFETS指数跌至92左右，已明显跌出维持两年多的94-95的‘合意区间’，表明6月以来的这一轮贬值，已有所超调，影响CFETS指数稳定性。”华创证券研究所宏观经济研究主管张瑜表示。
4月下旬至6月中旬，CFETS人民币汇率指数和人民币兑美元汇率出现一定程度的背离，受美元强势格局影响，人民币兑美元即期汇率下跌约1.7%，CFETS人民币汇率指数从96.99一路上行至97.85，反而升值0.88%。
从6月中旬开始，人民币兑美元及兑一篮子货币出现加速“双贬值”。截至7月31日，CFETS人民币汇率指数已回落至92.41，较6月中旬大幅下跌5.56%。同一时期，人民币兑美元出现更明显贬值。统计显示，6月15日至8月3日，人民币中间价累计下行6.81%；市场汇率调整幅度更大，截至8月3日触及6.90附近，在、离岸人民币兑美元汇率较6月中旬已分别下行7.88%、8.17%。
市场人士说，在全球经济发展不平衡背景下，参考一篮子货币而不是单一盯住美元，有利于保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。作为人民币实际有效汇率的“锚”——CFETS人民币汇率指数与人民币兑美元汇率近期大幅下跌，若人民币汇率贬值预期进一步恶化，对中国经济不利影响可能逐步显现。
汇率预期趋稳成共识
近期人民币兑美元及兑CFETS货币篮子出现双贬值现象，是2016年初引入CFETS货币篮子之后首次出现的情况。
对于这一现象出现的原因，平安证券宏观固收组陈骁团队认为主要有四点：一是中美经济增长表现分化；二是中美货币政策取向分化；三是外贸前景不确定性加大，外贸顺差或承压，而中国股市波动加剧，不利于境外资金流入；四是这轮贬值中，没有明显看到外汇干预的迹象，汇价走势对市场供求及情绪等因素反映比较充分。
分析人士认为，考虑到本轮汇率波动与中美经济相对增速、中美货币政策周期及全球贸易形势等因素有关，人民币可能仍有一定贬值压力，但政策信号显然有利于汇率波动收窄。
“年内中间价破7概率进一步降低，人民币企稳近在眼前。”在央行调整外汇风险准备金率后，有机构点称。
市场人士认为，央行启动外汇风险准备金工具所表达的态度比工具本身可能更重要，尤其央行在公告中表示，根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节，维护外汇市场平稳运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
“央行有足够的政策工具维持国内外汇市场供求平衡和稳定市场预期。”招商证券宏观谢亚轩团队称。
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人民币破7之际现反转 央行将按需进行逆周期调节
上周五（3日），外汇市场一度上演“反转”戏码。
当日，在岸人民币跌破6.88关口，离岸人民币对美元汇率盘中一度跌破6.91关口，刷新去年5月份以来新低。正当人民币逼近“7”关键时刻，当日晚间，中国人民银行（下称“央行”）启动预防措施，决定自8月6日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。这是自2017年9月央行将外汇风险准备金率调整为0后，再次出手回调。与此同时，央行还表示，将根据需要进行逆周期调节。
消息一出，当日离岸人民币对美元汇率短时间内拉升近500点。在岸、离岸人民币汇率均一度收复6.83关口。截至8月5日，离岸人民币报6.84，在岸人民币报6.82。
一位大行资深外汇交易员表示，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%，将增加客户远期购汇成本，可以看作是央行采取的预防措施。
相比之下，市场更为关注人民币在跌破“6.9”关键支撑点下重启逆周期因子的可能性。央行指出，下一步将继续加强外汇市场监测，根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节，维护外汇市场平稳运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
澳新银行中国市场经济学家曲天石表示，央行首先启动的是外汇风险准备金而非逆周期调节因子，说明央行更在意资金的跨境流动，而非汇率波动。他表示，外汇风险准备金是从企业端影响量，信号意义更强，而逆周期调节因子影响的是价格。
抬高企业远期购汇成本
外汇风险准备金率从0调整为20%，将增加客户远期购汇成本，在多位银行外汇交易员看来，这属于央行的预防措施。
上述银行业交易员举例表示，企业远期购汇合约是指企业与银行签订一份合约，约定未来以一个固定的汇率将人民币兑换为美元。假如现在企业A与银行签订一份远期购汇合约，约定2018年12月将以1∶6的汇率购买1亿美元。但1个月后，同样在2018年12月到期的远期购汇合约，约定汇率变成了1∶7。
这意味着企业A在此前所签的远期购汇合约更值钱了。因为按一开始A签的合约算，买1亿美元只需要6亿人民币，现在买1亿美元要7亿人民币。只要企业A让银行在市场上协助平盘，让合约价值变现，即可获利。所以，市场上一旦有了人民币贬值的预期，带有投机目的的企业就会加大对远期购汇合约的需求，做空人民币。有真实贸易背景的企业则出于套期保值的目的，也会加大对远期购汇的需求，以锁定未来的购汇成本。
银行在与企业签订远期售汇（客户购汇）协议后，会相应在即期市场上买入美元持有至远期售汇合同到期，抛售人民币，从而将远期的贬值压力传导至即期市场，带来人民币的即期汇率贬值。
这时候，就需要外汇风险准备金出马。外汇风险准备金类似存款准备金。当各家银行收储外汇时，需要按总金额的一定比例缴存到央行指定专用账户，不得挪为他用，以备不确定风险的发生。对于银行来说，应计提外汇风险准备金=上月银行远期售汇签约额×20%。这意味着，以后银行要进行1亿美元的远期售汇，在下个月就必须提交2000万美元的无息外汇风险准备金。
为保证自身收益，银行就会将外汇风险准备金占用所要耗费的成本转移给购汇的企业。例如，此前远期购汇合约约定的汇率是1∶7，现在由于要提外汇风险准备金，成本提高，银行可能就会要求1∶7.2的比例来兑换美元，每一单位美元多收0.2元的人民币以充当成本补偿。
如此，央行提高银行业务成本——银行提高企业远期购汇成本——打击人民币空头与跨境套利势力。民生银行首席分析师温彬表示，征收外汇风险准备金率是为了增加在岸离岸套利成本，有助于汇率稳定。
根据梳理，2015年“8·11”汇改之后，到2016年底，人民币对美元汇率距破“7”、外汇储备离破3万亿美元仅一步之遥。为抑制外汇市场过度波动，央行曾将银行远期售汇业务纳入宏观审慎政策框架，对开展代客远期售汇业务的金融机构收取外汇风险准备金，准备金率定为20%。
不过在彼时，“海啸”最终退潮，人民币汇率不仅没有破“7”反而升值6%以上，外汇储备也止跌回升。跨境资本流动和外汇市场供求恢复平衡，市场预期趋于理性。2017年9月，央行及时调整前期为抑制外汇市场顺周期波动出台的逆周期宏观审慎管理措施，将外汇风险准备金率调整为0。
央行相关负责人表示，对远期售汇征收风险准备金不是资本管制措施。央行将其定义为“透明、非歧视性、价格型的逆周期宏观审慎政策工具”。
逆周期因子将重启？
相比对远期售汇征收风险准备金，市场普遍认为，在上周五央行释放的信息中，“将根据需要进行逆周期调节”或意味着央行将重启干预机制，对人民币汇率产生更大影响。
2015年“8·11”汇改以来，央行曾祭出“逆周期调节”，中间价报价机制引入“逆周期因子”。不过，随着单边预期被打破，市场进入双向波动，2018年1月9日，央行暂停使用“逆周期因子”，回归汇率政策中性。
温彬表示，如果人民币出现过快、较大贬值，央行也会在形成机制上重启逆周期因子，稳定市场预期。
中国银行全球市场部总经理甄梅表示，本轮人民币下跌是受美元整体反弹触发的。
不过，尽管6月中旬以来，人民币快速跌破6.7、6.8等市场关注水平，但汇率形成机制一直未变、中间价较前一日收盘价偏离幅度不大，汇率涨跌基本由市场决定，市场化程度进一步提升。
中信银行金融市场部副总经理孙炜表示，从汇率形成机制来看，央行基本已经退出常态化干预。本轮贬值期间我国参与汇率形成机制的市场各方均一直保持了“探索性的定力”，市场化程度较上一轮贬值期间显著提升，并未出现更多的行政性管制。
孙炜表示，从市场预期来看，目前市场主流观点是人民币汇率仍将承压，主要是由于参与主体将中间价形成机制、美元指数、国际收支、基本面、贸易状况等方面因素的影响，放大为对中长期未来的担忧，体现在短期交易上就是做空人民币。这种预期可能会随各方面因素的变化加强或减弱，但其或强化或转化，尚需要一个过程。
不过，在采访了多位外汇专家以及大行、股份行资深外汇交易员后发现，目前结售汇数据正常，单边的人民币贬值预期并未成型。
数据显示，今年上半年银行结售汇顺差137亿美元，二季度远期结售汇逆差较一季度显著收窄60%。温彬表示，目前外汇市场供求基本平衡。
多位大行、股份行交易员均表示，目前单家银行交易室并未发现结售汇有恐慌性购汇等迹象，此外，国际收支和贸易金融部门也没有看到大幅波动情况。由此，上述大行外汇资深交易员预判，7月市场结售汇数应该与二季度整体趋势保持一致，不会出现过大资本外流的压力。
央行在人民币逼近“7”的关键点位及时发声，是否意味着央行的底线就是7或者“6.9”？对此，上述银行外汇资深交易员表示，你可能暂时觉得“6.9”，甚至整数关口“7”是一个关键点，只有在人民币汇率没过整数关口前，对市场的预期有一定心理暗示作用，但一旦真的突破“7”关口，这个意义也就消失了。
孙炜认为，从市场情绪和供求关系来看，现在参与形成机制各方基于理性分析、预测和交易，未出现以前的单边恐慌性预期。人民币每次突破6.7、6.8等重要支撑位，市场都产生自发回调，情绪自我调节较好。虽然目前市场预期性头寸有所增加，但是预期性头寸有交易成本，并不会一味单边。
中国金融四十人论坛高级研究员、国家外汇管理局国际收支司原司长管涛指出，当前人民币有贬值压力、无贬值预期，目前央行已经退出常态干预，当前中国经济基本面不差，在经历了上一轮人民币贬值的考验后，证明政府有能力、有条件维护市场稳定。此外，目前央行工具箱中的工具也足够用。
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发表于 2018-8-8 08:56
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