【贝壳成都见闻】房企年度财报：从非理性繁荣到理性稳定2

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来源 | 贝壳研究院

踩线结构：在快速降档的过程中，现金短债比成为房企降档的首选，而剔除预收款项后的资产负债率最难实现短期达标。
从“三道红线”各条线的达标情况看，样本房企中现金短债比最容易达标，2020年达标率70%，也是房企降档的首要武器，较2019年达标率提升22个百分点。净负债率紧随其后，2020年达标率66%，较2019年提升14个百分点。而剔除预收款项后的资产负债率达标情况较2019年有明显提升，但仍未超过40%的达标率。
房企降档的实际操作多样、复杂，而简单归因其实是一个公式问题，即减小分子，扩大分母。根据样本房企的数据统计，同样是作为分母项的总资产和总权益，2020年总资产的增厚速度远低于总权益，说明剔除预收款后的资产负债率中，作为分母的总资产指标实际上短期较难有大幅增长，也是该项较低达标率的重要成因。
与剔除预收款后的资产负债率和净负债率不同，提升现金短债比，则是做大分子，做小分母的过程。分子中能有较大增长空间的货币现金指标，2020年样本房企平均增速高达52.9%，远高于其他指标的增长速度，短期让表内货币资金增加的方式更为丰富且可控，因此现金短债比达标率居高，也是房企较易实现的降档效果。

短期波动：未来房企“三道红线”仍将存在反弹、反复的波动性，正确看待监管政策的实际目的，追求长期降档的稳定性，警惕表外债务风险。
贝壳研究院早前预判房企快速降档，结果并不稳定，会有档位反弹的可能性。通过样本房企中A股34家房企一季度财报数据显示，3家房企升档，占比9%，验证了前期预判的正确性。从具体数值看，升档项指标未有大幅变动，只是略超出达标线。由此，未来房企“三道红线”仍将存在反弹、反复的波动性，尤其是在指标标准值附近的房企。
事实上，在降档房企的个体层面，存在表内负债降低，而表外杠杆上升的情况，这些隐性负债由于测算口径和统计口径的不完善，不准确，具有一定的隐蔽性，容易被忽视的负债情况往往带有更高的风险性。因此，房企要更为科学和发展的看待“三道红线”，充分利用好政策过渡期，提升降档质量，警惕表外负债风险，根据企业自身情况做到循序渐进的改善负债结构，追求长期降档的稳定性。

第 二 章
利润率短期下滑与中期回升
利润率现状：高溢价土地成本侵占房企利润，致短期房地产行业毛利率加速下滑，而从经济发展与社会分工方面房地产行业毛利率仍有下探空间。
历经十年时间，房地产行业八大在重点行业中，从最高毛利率水平波动下滑至第三位，排名在生物制药行业与汽车行业之后。一方面，房地产行业近几年毛利率下滑已成共识，并且2019-2020呈现加速下滑趋势；另一方面，即使现阶段房地产行业毛利率水平仍高于多数行业，尤其是实体制造业，结合我国“十四五”战略规划，从整体的经济环境和行业分工中，房地产行业毛利率水平仍有一定的下探空间。
样本房企中，房企毛利率同样呈现下滑态势，而且2020年加速下滑趋势明显，样本房企2020年平均毛利率为26.2%，与历史高位相差超过10个百分点。除了受到产品结构、区域结构的影响外，更主要的原因是由于，2016-2018年行业上行高峰时期房企取地意愿高涨，多地地王频现，土地溢价率高企，而后全国多地因城施策相继执行限价调控，该阶段土地转化的货值近两至三年进入集中结算周期导致多数房企盈利受损，房企毛利率进一步被调控下的高溢价土地侵占。

利润率趋势：预期房地产行业毛利率水平短期保持下滑，中期小幅回升，长期或将稳定在中等水平。
样本房企近两年营收数据表现上，营业收入的上涨增速不及营业成本增速，2020年两者差距进一步扩大。上述高溢价土地尚未全部完成结转，另一方面，从目前集中供地的实际情况看，在土地溢价率下降的同时，其他配建需求不断增加，房企短期的土地、建设成本并未大幅降低。另外，除了房企自身“土地销售比”的增高外，社会其他成本同样呈上升趋势。由此，房地产行业毛利率下滑趋势短期仍会持续。
整体上，随着高溢价土地结转完成，房企适应新的行业逻辑后，预期房地产行业毛利率水平短期保持下滑，中期小幅回升，长期或将稳定在中等水平。